Tether má větší hodnotu než SpaceX, alespoň na papíře, a to by mělo děsit každého tradičního finančního manažera na Wall Street.
Společnost, která v podstatě tiskne digitální dluhopisy kryté státními pokladničními poukázkami, se právě ohodnotila na 500 miliard dolarů. Pro kontext to řadí Tether do stejné ligy jako raketové impérium Elona Muska a kolos umělé inteligence Sama Altmana.
Mezitím se společnost Circle, nejbližší konkurent Tetheru a společnost, která skutečně vstoupila na burzu, podléhá regulačnímu dohledu a funguje plně transparentně, obchoduje na newyorské burze s tržní kapitalizací pouhých 30 miliard dolarů.
Matematika je ohromující. Pokud se zvěsti o soukromém fundraisingu Tetheru ukážou jako pravdivé, bude tvrdit, že má sedmnáctkrát větší hodnotu než jeho veřejně obchodovaný konkurent. Je to, jako kdyby váš stánek s limonádou v sousedství tvrdil, že má větší hodnotu než Coca-Cola, protože se jí loni v létě prodalo více kelímků.
Stroj na peníze, který sežral Wall Street
Abyste pochopili, jak jsme se sem dostali, musíte pochopit krásnou jednoduchost obchodního modelu stablecoinů. Je to až trapně snadné:
• Přijímat dolary od zákazníků
• Na oplátku vydávat digitální tokeny
• Investovat tyto dolary do bezrizikových státních dluhopisů
• Úroky si ponechat pro sebe
Když úrokové sazby v posledních dvou letech prudce vzrostly, stala se z toho nejziskovější arbitráž ve finanční historii.
Čísla jsou ohromující. Tether vygeneroval ve čtvrtém čtvrtletí roku 2024 zisk přibližně 13 miliard dolarů, zhruba polovinu z úroků z dluhopisů. Jejich ziskové marže údajně dosáhly 99 %, což je činí ziskovějšími než kterákoli velká korporace na světě. Mateřská společnost Googlu se svým technologickým vynalézavostí a globálním dosahem by pro takové marže zabila.
Společnost Circle se svezla na stejné zlaté vlně, i když s větším regulačním tlakem. Jejich strategie byla totožná: sbírat dolary, vydávat tokeny USDC, investovat rezervy, přivlastňovat si úrokové rozpětí. Když byly sazby vysoké, vyhráli všichni. Zákazníci získali stabilní digitální dolary, emitenti špinavě zbohatli z výnosů státních dluhopisů a kryptosvět získal likviditu, po které zoufale toužil.
Ale každý zlatý věk má datum vypršení.
Náhodná válka Federálního rezervního systému
Jerome Powell se pravděpodobně jednoho rána neprobudil s plánem zničit nejziskovější obchodní model v kryptoměnách. Ale když Fed letos začal snižovat úrokové sazby, přesně to se stalo.
Matematika je brutální a přesná:
• Každé snížení sazby o 25 bazických bodů sníží roční úrokový příjem Tetheru zhruba o 318 milionů dolarů
• Snížení o 75 bazických bodů by je stálo téměř 1 miliardu dolarů ročně
• Společnost Circle čelí podobnému masakru, snížení o 25 bazických bodů je stojí ročně přibližně 122 milionů dolarů
A tady je ten háček: Nedávný čtvrtletní zisk společnosti Circle činil pouhých 126 milionů dolarů. Spočítejte si to. Pár dalších snížení sazeb by mohlo zničit celé jejich podnikání.
Tohle není nějaký vzdálený teoretický problém, který se v učebnicích ekonomie vaří. Děje se to právě teď. Éra snadných peněz, která umožňovala emitentům stablecoinů tisknout zisky pouhým držením státních dluhopisů, končí a tyto společnosti se jako z konve snaží najít nové zdroje příjmů, než jejich zlaté slepice přestanou snášet vejce.
Čajové lístky za miliardu dolarů
Zatímco Tether a Circle zjišťují svou budoucnost po snížení sazeb, na blockchainu se děje něco fascinujícího, což by dnes mohl být nejdůležitější signál na kryptoměnových trzích.
Koncem srpna 2025 se tyto společnosti pustily do ražby, která pobavila každého obchodníka. 20. srpna Tether vytvořil v jediné transakci Etherea nové tokeny USDT v hodnotě 1 miliardy dolarů. O deset dní později Tether a Circle dohromady vyrazily zhruba 4 miliardy dolarů za pouhé tři dny.
Nejednalo se o postupné zvyšování nabídky. Byly to masivní, koordinované injekce nových digitálních dolarů do krypto ekosystému.
Zkušení obchodníci přesně vědí, co to znamená. Stablecoiny jsou „suchý prášek“, hotovost ležící na okraji kryptoměnových trhů a čekající na svůj pád. Když emitenti náhle vydají tokeny v hodnotě miliard dolarů, signalizuje to, že se hlavní hráči připravují na něco velkého.
Historicky tyto velké události mincovny předcházejí významným pohybům býčího trhu.
Aktuální čísla jsou ohromující:
• Nabídka USDT od Tetheru: přibližně 169,5 miliard dolarů
• Nabídka USDC od Circle: kolem 74 miliard dolarů
• Kombinovaná dominance na trhu: zhruba 90 % všech stablecoinů
• Celkový ekosystém stablecoinů: blíží se 1 % celkové peněžní zásoby v USA
Problém s koncentrací
A tady se příběh stává velmi nepříjemným pro každého, kdo věří v konkurenční trhy. Dvě společnosti ovládají digitální peníze v hodnotě téměř čtvrt bilionu dolarů. Jen Tether zpracovává denní objem obchodů přes 100 miliard dolarů, což z něj činí likvidnější měnu než mnoho národních měn.
Tato koncentrace by byla dostatečně znepokojivá, i kdyby obě společnosti byly transparentními a regulovanými subjekty. Tether se však roky vyhýbal regulačnímu dohledu, odmítal podrobné audity a fungoval s takovou mírou neprůhlednosti, že by se švýcarští bankéři styděli.
Jejich nedávné atestace ukazují, že jejich tokeny jsou kryty primárně hotovostí a státními dluhopisy, což zní uklidňujícím způsobem. Ale věc je v tom, že atestace nejsou audity a transparentnost není totéž co dodržování předpisů.
Společnost Circle si zvolila těžší cestu. Vstoupila na burzu, podléhá finančnímu dohledu státu New York, udržuje si auditované rezervy a funguje s transparentností, kterou tradiční finance vyžadují.
Jejich odměnou? Tržní kapitalizace, která naznačuje, že investoři oceňují dodržování předpisů přesně na nule.
Děj se zamotává
Rozdíl v ocenění se stává ještě záhadnějším, když vezmeme v úvahu, co se chystá v regulačním procesu. Americký Senát schválil legislativu, která by od dolarových stablecoinů vyžadovala:
• Držte 100% rezervy ve vysoce kvalitních likvidních aktivech
• Získejte federální licence pro všechny emitenty
• Podrobujte se pravidelným auditům a dohledu
Obě společnosti se již začaly přibližovat těmto standardům, ale náskok společnosti Circle v oblasti dodržování předpisů by jim teoreticky měl poskytnout obrovskou konkurenční výhodu.
Trh místo toho sází na to, že výhoda prvního tahu Tetheru, síťové efekty a samotná velikost zcela převáží nad dodržováním předpisů. Je to fascinující testovací případ: Z dlouhodobého hlediska odměňují trhy transparentnost a dodržování předpisů, nebo se jednoduše řídí likviditou a existencí?
Zdá se, že chytří investoři sázejí na druhou možnost.
Inovační shon
Tváří v tvář klesajícím úrokovým příjmům se obě společnosti snaží o svou novou podobu. Circle „přechází k modelu platební sítě“, buduje novou blockchainovou infrastrukturu a honí transakční poplatky před úrokovými příjmy. V podstatě se snaží stát se Visou mezi kryptoměnami.
Tether volí jiný přístup a expanduje do oblasti těžby bitcoinů, obchodování s drahými kovy a dalších aktivit, které využívají jejich masivní peněžní toky. Také připravují regulovaný token speciálně pro americké trhy, který je pojistkou proti potenciálním regulačním zásahům proti jejich hlavnímu produktu.
Širší odvětví se také vyvíjí. Vznikají nové modely, které sdílejí úroky přímo s uživateli, spíše než aby je hromadily pro emitenty. Tradiční finanční giganti jako JPMorgan pilotně testují své vlastní digitální měny.
Dny, kdy dvě společnosti mohly ovládnout celý trh prostřednictvím jednoduché arbitráže s dluhopisy, mohou být sečteny.
Závěr
Jsme svědky klíčového okamžiku ve vývoji digitálních peněz. Stablecoiny se z krypto kuriozity rozrostly na trh o hodnotě čtvrt bilionu dolarů, který může konkurovat celým měnovým systémům malých národů.
Nedávné titulky, ocenění kryptoměn na 500 miliard dolarů, hromadné ražby v miliardách dolarů, hrozící regulační změny, nejsou jen novinkami ze světa kryptoměn. Jsou to ukázky toho, jak by samotné peníze mohly fungovat v nadcházejících desetiletích.
Rozdíl v ocenění mezi Tetherem a Circle se nakonec sám vyřeší, ale pravděpodobně ne tak, jak to tradiční finance očekávají. Trhy mají nemilosrdný způsob odměňování toho, co funguje, před tím, co na papíře vypadá dobře.
Pokud se ocenění Tetheru ve výši 500 miliard dolarů udrží, nebude to proto, že investoři věří v jejich korporátní správu a řízení. Bude to proto, že vsadí na surovou sílu síťových efektů, výhodu prvního tahu a tuto jednoduchou realitu: na digitálních trzích je likvidita vším.
Pravidla tradičních financí se nemusí nutně vztahovat na digitální peníze. Hodnota není vždy vázána na násobky výnosů, dodržování předpisů nebo transparentní operace.
Někdy jde jen o to, kdo se objevil první a komu uživatelé svěřili své peníze, i když se tato důvěra zdá podle konvenčních měřítek zcela iracionální.
Věk snadných peněz z výnosů z amerických státních dluhopisů sice končí, ale věk digitálních peněz teprve začíná. A právě teď tajemná společnost, která tiskne digitální dluhopisy, tvrdí, že má větší hodnotu než nejambicióznější vesmírný projekt lidstva.
Tato analýza od společnosti Millionero slouží pouze pro vzdělávací účely a nepředstavuje finanční poradenství. Před investičním rozhodnutím si vždy proveďte vlastní průzkum a poraďte se s kvalifikovanými finančními poradci.
Zaregistrujte se na Millionero a zapojte se do obchodování s kryptoměnami ještě dnes! Millionero můžete také sledovat na X, Instagramu, Facebooku a LinkedIn, kde získáte nejnovější informace!
